С полным текстом статьи можно ознакомиться по ссылке  ЧИТАТЬ И СКАЧАТЬ

О ВЛИЯНИИ МИРОВЫХ ЦЕН НА НЕФТЬ НА ДОХОДНОСТЬ АКЦИЙ НА РЫНКЕ США И НА ДРУГИЕ ПОКАЗАТЕЛИ ФИНАНСОВЫХ РЫНКОВ

Кузовкин А.И.
Микроэкономика. 2018. № 1. С. 31-34. 

Кузовкин Анатолий Ильич,
доктор экономических наук, профессор, ООО «Институт микроэкономики», Москва, Россия
E-mail: Адрес электронной почты защищен от спам-ботов. Для просмотра адреса в вашем браузере должен быть включен Javascript.

В статье дается анализ ряда известных по научной литературе математических моделей, описывающих взаимозависимость между ценами на нефть и показателями финансовых рынков.
С использованием больших массивов статистических данных (за период более 150 лет) устанавливается наличие зависимости между ценой на нефть и доходностью акций США, и показывается нелинейный характер этой зависимости. Делается вывод о результативности применения регрессионных моделей, а также моделей с использованием систем линейных структурных уравнений для проведения научно-обоснованных прогнозных исследований в других странах, в том числе и в России.

 A.I. Kuzovkin. On the impact of world oil prices on the shares yield at the US market and on the
other financial markets indicators


The article gives an analysis of a number of mathematical models known in the scientific literature and
describing the interdependence between oil prices and financial markets indicators. With the use of large
arrays of statistical data (over a period of more than 150 years), the relationship between the oil price and
the shares yield at the US market is established, and nonlinear character of this relationship is shown. The
conclusion about application’s efficiency of regression models and also models with use of systems of the
linear structural equations for carrying out science-based forecast studies in other countries including in
Russia is drawn.


Ключевые слова: мировые цены на нефть, доходность акций, регрессионные модели, временные
ряды.
Keywords: world oil prices, shares yield, regression models, ti me series.


1. Влияние нефтяных цен на доходность
рынка акций стало предметом исследований
в экономике финансов и энергетики.
В научной литературе воздействие цен на
нефть на доходность рынка акций США объяс-
няется через гипотезу постепенной диффузии,
предложенную в теории цен на активы Hong и
Stan (1999 г.) и Hong и др. (2007 г.), которые пока-
зали, что доходность акций зависит от новостей
о ценах на нефть. В статье [1] анализируется от-
ношение между ценами на нефть и доходностью
акций в США, основанное на четырех подходах.
Во-первых, используются временные (по-
месячные) данные за период свыше 150 лет
(1859-2013), полученные с первой пробуренной
скважины в Titusville, Pennsylvania в 1859 г. Эти
уникальные данные позволяют впервые понять
влияние цен на нефть на доходность акций.
Во-вторых, авторы используют отношение
нефтяные цены-доходность акций на основе про-
гнозной регрессионной модели (построенной по
методу наименьших квадратов), предложенной
Wester Lund и Narayan [2,3].
В-третьих, в анализе используются внутрен-
ние (in-sample) и внешние (out-sample) данные.
Наконец, рассматривается нелинейная за-
висимость прогноза доходности акций от цены
на нефть. В частности, используется подход
Granger и Yoon [4] к разделению временного
ряда изменений цен на нефть на положительные
и отрицательные ряды изменений цен на нефть.
Это позволяет определить положитель-
ные и отрицательные прогнозы влияния цен
на нефть на доходность рынка акций США.
Получение нелинейной зависимости пред-
ставляется очень актуальным, так как цена на
нефть оказывает нелинейный эффект на секто-
ральную доходность акций для акций на Нью-
йоркской бирже.
Однако, использование нелинейной зависи-
мости данных за ретроспективный период при-
носит усложнение эмпирического анализа.
Предложенный подход дает следующие
результаты.

Первый результат: цена на нефть являет-
ся постоянным (устойчивым) и эндогенным
32 МИКРОЭКОНОМИКА № 1 2018
ФИНАНСОВЫЕ РЫНКИ
предсказателем, и предложенная прогноз-
ная модель является гетеро-скедастической
(heteroscedastic), т.е. дисперсия случайной
ошибки модели непостоянна.
Во-вторых, использование цены на нефть
показывает, что нулевая гипотеза непредсказу-
емости доходности акций отвергается.
Третий результат – отрицательные и поло-
жительные изменения (месяц к месяцу) цены
на нефть предсказывают доходность рынка
акций США. Этот прогноз является действи-
тельно нелинейным, и отрицательные измене-
ния цены на нефть предсказывают доходность
рынка акций США лучше, чем положительные
изменения цены на нефть. Наконец, принима-
ется во внимание уровень надежности тестов.
Прогнозная регрессионная модель по вре-
менным рядам:
t t 1 y,t Y α β OP E − = + × + (1)
здесь: Yt – доход акций, вычисленный как нату-
ральный логарифм в месяц t и OPt-1 цена нефти
в месяц (t-1), Ey,t остаточный член ошибок. Ну-
левая гипотеза непредсказуемости Ho означает
β =0. Цена нефти эндогенна.
Модель цены нефти имеет вид:
( ) 1 , 1 t t OP t OP μ λ λ OP E − = − + × + (2)
где остаточный член ошибок Eop,t имеет сред-
нее значение Eop,t = 0 и дисперсию 2(
op,t ) σ ,
μ и λ– константы.
Если члены ошибок в уравнениях (1) и (2)
коррелируют, то цена нефти эндогенна. Чтобы
учесть эту возможность, предполагается, что
зависимость остаточных членов ошибок явля-
ются линейной:
, , y t OP t t E =θ E +∈ (3)
где t ∈ имеет среднее значение нуль и диспер-
сию 2(
op,t ) σ .
Окончательная прогнозная модель будет
следующей
(4)
где t ∈ – независима от Eop,t и β adj = β −θ (λ −1).
Подход с извлечением негативных и пози-
тивных серий цен на нефть.
Опишем подход [1] с разделением нелинейной
цены на нефть и дезагрегированием ее на по-
ложительную и отрицательную компоненты из-
менения цены на нефть, который рекомендован
( )
1
1 adj
t
t t t
Y
OP OP
α θ μ λ β
θ −
= + × − + ×
× + + ∈
Granger и Yoon [4]. При этом определяется цена
на нефть как случайная переменная:
(5)
,
где: t =1,2…T, OPo – константа, представляю-
щая первоначальное значение цены на нефть,
1i U – означает ошибку белого шума, кото-
рый определяется как сумма положительных
и отрицательныхотклонений (месяц к месяцу),
т.е. 1i 1i 1i U =U+ +U− , где 1 1( ,0) i i U+ = max U и
1 1 ( ,0) t i U− = min U .
Кумулятивная форма цены ОР, когда она
положительная, равна 1 1
t
i i OP+ U+
= = Σ и когда
она отрицательная, то 1 1 t
i i OP− U−
= = Σ . Теперь
имеются два дополнительных временных ряда
переменных цен на нефть, на рис 1-4 даны
графики SP500, OP, OP+ и OP-.
Данные и эмпирические результаты.
Данные включают Standard and Roors
(S&P) индекс акций на Нью-Йоркской бирже
500 компаний (S&P500) и западно-техасскую
среднюю спотовую цену на нефть (WTI) и
охватывают период с сентября 1859 г. по де-
кабрь 2013 г.
Доход акций (SR) определяется как процент
изменения от месяца к месяцу S&P индекса.
Было получено, что цена на нефть являет-
ся определяющим и эндогенным прогнозным
показателем и предложенная модель прогно-
за доходности акций является гетероскеда-
стичной (heteroscedastic). Было показано, что
нулевая гипотеза непредсказуемости доход-
ности акций была отвергнута. В дальнейшем
было дезагрировано изменение цены нефти
на положительную и отрицательную состав-
ляющие. Это позволило определить, что цена
на нефть нелинейно предсказывает доход-
ность акций. Получено, что отрицательные
изменения цены на нефть (месяц к месяцу)
предсказывают доходность акций лучше, чем
положительные изменения цены на не фть.
По нашему мнению, необходимо учиты-
вать, что хотя цена акций зависит от цены
нефти, (см. уравнение (1)), но в то же время
нужна разработка модели для оценки влия-
ния динамики цены на нефть на динамику со-
вокупной прибыли в ст ране.
1 1 1 1
1 1 1 1 +
t
t t t o i i
t t
o i i i i
OP OP U OP U
OP U U
− =
+ −
= =
= + = + Σ
=
=
+ Σ Σ
МИКРОЭКОНОМИКА № 1 2018 33
ФИНАНСОВЫЕ РЫНКИ
Следует иметь в виду, что мыльный пу-
зырь цены акций на фондовой бирже Нью-
Йорка в 1929 г. лопнул, потому что доход-
ность (цена) акций росла значительно бы-
стрее, чем рост прибылей в экономике. Это
привело к великой депрессии 1929 г. в США.
2. Влияние цен на сырую нефть на по-
казатели финансового рынка.
В статье турецких экономистов [5] дан
анализ влияния цен на сырую нефть на фи-
нансовый рынок. Отмечается, что денежный
рынок в США показывает значительную за-
висимость от цены нефти сорта WTI, и эта
зависимость сильно возросла после мирового
кризиса (2008 г.) и снижения цен на нефть со-
рта WTI в 2014 г. Наибольший уровень зави-
симости имеет место для валют нефтеэкспор-
тирующих развивающихся стран. Для нефте-
импортирующих развивающихся стран эта
зависимость меньше. Было обнаружено, что
для некоторых стран индексы рынка акций
имеют значительную зависимость от цены
нефти WTI. Эта зависимость значительно
возрастает после кризиса. Авторы приводят
эти зависимости на примере Турции.
В работе [5] показано, что процентные
ставки и индексы акций в большинстве не-
фтеэкспортирующих стран показывают вы-
сокую зависимость от цены на нефть, а не-
фтеимпортирующие страны менее подверже-
ны изменению цен. Эти влияния найдены для
периода мирового кризиса в 2008 г. и недав-
него резкого снижения цен на нефть (2014-
2016 гг.).
В статье дано детальное исследование на
основе корреляционных моделей структуры
зависимости между ценами на нефть WTI и
процентными ставками/индексами акций для
нескольких стран и дается глубокий анализ
турецкого финансового рынка и его зависи-
мости от цен WTI.
Использованы корреляции показателей
по статистике Кендал-Тау. Рассматривался
период с 1997 г. по 2016 г.
3. Исследование зависимости между
изменениями цен на нефть и экономической
деятельностью с использованием структур-
ных уравнений.
В статье китайских экономистов [6] ис-
следуется отношение между изменением цен
на нефть и некоторыми ее определителями
с использованием моделирования на основе
структурных уравнений. Спрос на нефть дол-
жен быть неэластичным к изменению цены
на нефть в течение рассматриваемого периода
(1997-2016 гг.). Найдено, что экономическая
деятельность является наиболее значитель-
ным фактором в объяснении динамики цен на
нефть. Войны и политическая напряженность
среди наиболее крупных производителей
нефти и их соседних стран может увеличить
цены на нефть, но нет значительного прямого
эффекта, подтвержденного моделированием
структурного уравнения. Значительные эффек-
ты войн и политической напряженности со-
стоят в их способности прекращать снабжение
нефтью.
В статье построена система следующих
структурных линейных уравнений для каждо-
го года t:
• цены на нефть (включая сорта WTI и
BRENT);
• индекс экономической активности;
• индекс неопределенности экономической
политики;
• агрегированного спроса на нефть основ-
ными странами-потребителями нефти;
• оценки политической конфронтации не-
фтедобывающих стран Ближнего Востока;
• агрегированного предложения нефти ос-
новными нефтедобывающими странами.
Приведены ежемесячные данные за пери-
од с 1997 г. по 2016 г.
Мировое потребление нефти с 2003 г. по
2008 г. выросло на 16,92%, однако цена нефти
выросла в 3 раза за этот период.
34 МИКРОЭКОНОМИКА № 1 2018
ФИНАНСОВЫЕ РЫНКИ
Литература
1. Narayan P.K., Gupta R. Has oil price
predicted stock returns for over a century?
Energy Economics 48 (2015), 18-23.
2. Westerlund. J., Narayan P.K., 2012. Does
the choice of estimator matter when forecasting
returns? J. Bank. Financ. 36, 2632-2640.
3. Westerlund. J., Narayan P.K., 2014. Testing
for Predictability in Conditionally Heteroskedastic
Stock Returns. J. Financ. Econom. http//dx.doi.
org/10.1093/jjfinec/nbu003.
4. Granger, C.W., Yoon, G., 2002. Hidden
cointegration/ Economics Working Paper.
University of California.
Рис.1 Натуральный логарифм
индекса SP500
Рис.2 Натуральный логарифм цены
на нефть ОР
Рис. 3 Положительная компонента
изменения цены на нефть ОР+
Рис. 4 Отрицательная компонента
изменения цены на нефть ОР-
5. Derya Ezgi Kayalar, C. Coşkun
Küçüközmen, A. Sevtap Selcuk-Kestel. The
impact of crude oil prices on financial market
indicators: copula approach. Energy Economics.,
(2017), 162-173.
6. Wang O., Sun X. Crude oil price: Demand,
supply, economic activity, economic policy
uncertainty and wars – From the perspective of
structural equation modelling (SEM). Energy.
133 (2017) 483-490.